Про деньги, время, риск и человеческую сущность (стаття українською)

Yevhen Pentsak (50) 13 April'09

Tags: investor, Yevhen Pentsak, currency, credit, deposit, strategy, investments, fund market, banking system

Сначала было слово! Вся человеческая сущность базируется на каких-то первоосновах, принципах, постулатах, заповедях, аксиомах. Финансовая наука как часть человеческого познания также имеет свои основополагающие принципы, на которых строятся финансовые теории и инвестиционные правила.

Не насититься баченням око, і не наповниться слуханням ухо...
Що було, воно й буде, і що робилося, буде робитись воно,
і немає нічого нового під сонцем!...
Буває таке, що про нього говорять: Дивись, це нове!
Та воно вже було від віків, що були перед нами!


Книга Екклезіастова, ІІІ ст. до н. е.,
найдавніша книга, що ввійшла до біблійного канону

Завтра знову настане ранок, знову ми увіллємося у світову павутину, і хвиля новин поглине нас: непогода в Австралії, терористичний акт в Іраку, банкрутство чергового великого банку в США, падіння світових індексів, зростання інфляції, масові скорочення робітників автомобілебудівної галузі тощо. І в нашій голові запрацюють нейронні мережі, що невидимими шляхами намагатимуться встановити зв’язки між усіма цими розрізненими подіями, щоб прийняти правильне інвестиційне рішення. І все заради того, щоб вберегти та примножити свій капітал. Так вже влаштовано цей світ, світ корисності чи, як кажуть, утилітаризму.

Спочатку було слово! Усе людське єство ґрунтується на деяких першоосновах, принципах, постулатах, заповідях, аксіомах. Фінансова наука як частина людського пізнання також має свої основоположні принципи, на яких будуються фінансові теорії та інвестиційні правила. Не дивно, що першою фінансовою аксіомою є принцип: «Що більше грошей, то краще», за всіх решта однакових умов. І люди з усіх сил намагаються збільшити свій капітал і похизуватися ним на сторінках журналу Forbes. Проте часто настають моменти, коли лідери цієї гонки раптово втрачають половину свого капіталу, наприклад, через розлучення. Буває й так, що вони раптово втрачають половину свого капіталу, і втрати на цьому не зупиняються, наприклад, через фінансову кризу.

У такі моменти людина починає задумуватись, чи правильну стратегію життя вона обрала. Що впливає на її бажання до збагачення, прийняття фінансових та інвестиційних рішень? Чи збільшення багатства є справді основним рушієм усіх її дій? «Звісно, що ні», - заперечимо ми. Ми повинні дбати про збереження купівельної спроможності грошей, тобто можливості придбати за них більшу кількість товарів та послуг і, зрештою, отримати від них більше задоволення. І ми знову повертаємося до концепції утилітаризму, але вже на рівні нашого задоволення. Від чого людина отримує задоволення? Чи тільки від споживання товарів і послуг? Чи однакове задоволення отримують різні люди від їх споживання? Звісно, що ні! Тому люди вибирають оптимальні для них набори товарів споживання та послуг, які максимізують їхнє задоволення у даний момент. Дане твердження є основним принципом мікроекономіки. Але чи живемо ми одним моментом? Ми намагаємося отримати задоволення від усього нашого життя. А тому ми повинні разом із тактичними оптимальними рішеннями розглядати оптимальні стратегічні плани на життя.

 

 

С. Далі. Вибух рафаелівської голови (1951). Серія «Далі, Бог і Фізика»

Психологи давно зауважили, що люди починають відчувати дискомфорт і впадають у депресію не від низького рівня споживання, а від раптового його падіння порівняно з попереднім періодом. Тому люди завжди створювали резерви, заощаджували, щоб у випадку скрути підтримати на необхідному рівні своє споживання. Для задоволення потреб у ефективних заощадженнях людство створило фінансові інститути, зокрема банки. Банки примножували капітал своїх вкладників надаючи кредити підприємцям. У важку хвилину для підтримання своїх споживчих потреб люди також зверталися до ломбардів, отримуючи фінансову підтримку на короткий період часу і залишаючи у заставу свої коштовності. Банківська система розрослась і акумулювала значні фінансові ресурси, які вимагали ефективного управління ними. Банки переорієнтувалися на споживче кредитування населення, і заставою для повернення кредитів став робочий час позичальника, чи, як кажуть економісти, людський капітал. Таким чином для значної частини людей відпала потреба заощаджувати, бо можна було звернутися до банку і отримати споживчий кредит. З віком людський капітал зменшувався, а отже й зникала можливість отримати банківський кредит старшим людям без суттєвої матеріальної застави.

З розвитком банківської системи розвивались і фондові ринки, де люди могли придбати частку перспективної на їхній погляд компанії. Отже, частина людей, які раніше заощаджували гроші у банках, почала інвестувати у фондовий ринок, який обіцяв більшу прибутковість, а тому й вищий майбутній рівень споживання. З’явились інвестиційні банки, які виконували роль фінансових посередників між бізнесом і значними інвесторами. Що успішнішими були капіталовкладення у фондовий ринок, то більше людей інвестували в нього. Тоді вперше й почали виникати фінансові «бульбашки».

Чи не першим прикладом фінансової бульбашки була тюльпаноманія у Нідерландах у XVI-XVII ст. Тюльпан потрапив до Європи з Туреччини у 1554 р. і перетворився у неодмінний атрибут вищих верств населення. Ціна тюльпанів почала стрімко зростати і швидко втратила зв’язок з вартістю інших товарів і послуг. Ми тепер називаємо це явище тюльпаноманією, а колись інвестиції в тюльпани розглядали як дуже надійну і правильну інвестицію. Ніхто не припускав навіть найменшої можливості краху ринку тюльпанів, люди закладали свої маєтки і всі кошти інвестували у цибулини тюльпанів. Крах настав несподівано 4 лютого 1637 року, і за кілька місяців тюльпани, які колись коштували у сучасному еквіваленті десятки тисяч доларів, повністю втратили свою вартість. Після цього історія знала ще десятки і сотні більших і менших фінансових бульбашок. Люди втрачали все, але з часом забували минулий крах, і фінансові піраміди та бульбашки виникали знову.

Почалася нова світова фінансова криза 2007 р. Ще буде написано багато книжок і статей про причини її виникнення, проаналізовано різні шляхи виходу з неї. Але очевидно одне – криза рано чи пізно закінчиться, і ми маємо бути готовими до нового підйому ринку, світової фінансової системи, до нових спекуляцій і нових фінансових бульбашок. Бо такою є людська природа, нам хочеться всього більше і більше. Більше, ніж вчора, більше, ніж у сусіда! Ми живемо в епоху тотальної світової гри за блага цивілізації. Кажуть, що людство поділяється на дві категорії: тих, хто знає, що вони грають у цю велику гру, і тих, хто не знає. І ті, хто знає, – усі хочуть бути переможцями! Чи існують виграшні стратегії для переможців?

Ми читаємо багато книжок про те, як стати багатими, як правильно інвестувати, швидко примножувати свій капітал. Але чи багато людей скористалося цими порадами? Чи працюють ці поради для всіх? Чи те, що спрацювало для одного, спрацює для іншого? Кажуть, що ні! Для успіху потрібно знайти свій унікальний шлях, мати свою унікальну стратегію, своє розуміння психології поведінки великих груп інвесторів і вміти використати свою інтелектуальну перевагу. Такий підхід до формування інвестиційної стратегії сьогодні називається поведінковими фінансами. Один із виявів такої поведінкової стратегії називається біржовою торгівлею за трендами: нам потрібно вловити деяку тенденцію на ринку, пристосуватися до неї і вчасно вийти, фіксуючи прибуток. На українському фондовому ринку ми спостерігали реалізацію цієї стратегії великими західними інвестиційними компаніями, які входили на наш ринок у 2006 році через інститути спільного інвестування і виходили з нього з великими прибутками наприкінці 2007 року. Ще одним прикладом може служити ринок нерухомості, коли ціни зросли від 250 доларів за квадратний метр у 2002 році до 2000 доларів у 2008 році. Тепер на ринку нерухомості почався негативний тренд. Фахівці з торгівлі за трендами сказали б, що й на ринках, які падають, можна заробляти. Потрібно зараз продати нерухомість, перечекати падіння ринку у золоті чи еквівалентних йому золотих вкладах, а потім назад повернутися в нерухомість. Проте для реалізації цієї стратегії потрібно мати нерухомість, щоб її продати, а не сидіти під зав’язку в кредитах. «Знав би прикуп», - скажете ви. Як знати, коли потрібно виходити з фондового ринку чи з ринку нерухомості, коли брати кредит, а коли сидіти на депозиті чи в інших ліквідних інструментах? Ніхто цього не знає, але деякі раціональні міркування нам у цьому допоможуть.

Розгляньмо кілька типових сценаріїв розвитку майбутніх подій: стрімкий розвиток економіки (бум), помірне зростання економіки (ріст), відсутність росту економіки (стагнація), помірний спад економіки (спад) та сильне падіння економіки (рецесія). Кожен з цих сценаріїв може реалізуватися з певною ймовірністю. Наприклад, повернімося назад на початок 2008 року і побудуймо таблицю сценаріїв, орієнтуючись на прогнози наших фінансових аналітиків. Ця таблиця приблизно би виглядала так:

Стан ринку Бум Ріст Стагнація Спад Рецесія
Ймовірність 0,1 0,25 0,4 0,20 0,05

 

Доповнимо цю таблицю експертними оцінками стосовно прибутковості обраної нами інвестиції. Для прикладу розглянемо лише декілька доступних для українців інвестиційних інструментів: пайові інвестиційні сертифікати, нерухомість, гривневі та валютні депозити чи кредити.

Стан ринку Бум Ріст Стагнація Спад Рецесія
Ймовірність 0,10 0,25 0,40 0,20 0,05
Нерухомість 40 % 25 % 10 % -20 % -50 %
ПІФи 80 % 30 % 20 % -10 % -20 %
Депозит (гривня) 20 % 20 % 20 % 20 % 20 %
Кредит (гривня) -23 % -23 % -23 % -23 % -23 %
Депозит (долар, євро) 10 % 10 % 10 % 10 % 10 %
Кредит (долар, євро) -13 % -13 % -13 % -13 % -13 %

 

Маючи в голові таку віртуальну картинку, український інвестор через засоби масової інформації на початку 2008 року отримує інформаційний сигнал про високий потенціал росту української економіки, яка не інтегрована у світову фінансову систему і тому не є чутливою до світової фінансової кризи. Він вирішує інвестувати в нерухомість та ПІФи. Оскільки йому бракувало наявних фінансових ресурсів, він вирішує отримати банківський кредит для реалізації такої стратегії. Кредит інвестор бере в доларах, бо процентна ставка в доларах була значно менша, ніж у гривні. Успішна реалізація цієї стратегії протягом 2006-2007 років приваблює нових і нових інвесторів. Таким чином 70 % населення України отримало кредити, а з них 70 % отримало кредити в іноземній валюті. Умовно поділимо населення України на кілька категорій: 1) 35 % - брали кредити у валюті та інвестували в нерухомість; 2) 15 % - брали кредити в іноземній валюті й інвестували у фондовий ринок (можливо, через ІСІ); 3) 20 % - брали кредити у гривні; 4) 30 % - не брали кредитів взагалі. Припустімо, що типовий портфель інвестора виду 1) має такий вигляд: 100 тис. доларів кредиту (у доларах) і 200 тис. доларів інвестовано в нерухомість, а інвестиційний портфель інвестора типу 2) – 50 тис. доларів кредиту (у доларах) і 100 тис. доларів інвестовано в ПІФи.

На початку 2009 року з’ясувалось, що ми не перебуваємо в стані стагнації, а вже перейшли в стан спаду і наближаємося до рецесії. При цьому відбулась переоцінка падіння прибутковості в кожному з цих станів різних інвестиційних продуктів, а саме падіння виявилося значно більшим, ніж очікували. Отже, на основі експертних оцінок ми можемо побудувати нову матрицю станів, яка відповідає початку 2009 року (кредити стали недоступними):

Стан ринку Бум Ріст Стагнація Спад Рецесія
Ймовірність 0,01 0,10 0,50 0,30 0,09
Нерухомість 20 % 10 % 0 % -30 % -50 %
ПІФи 20 % 10 % 5 % -20 % -40 %
Депозит (гривня) 20 % 20 % 20 % 20 % 20 %
Депозит (долар, євро) 10 % 10 % 10 % 10 % 10 %

 

Відбулася девальвація гривні на 70 %, а тому й старі кредити стали дорожчими на 70 %. Підрахуємо очікувану прибутковість портфелів інвесторів типу 1) та 2) залежно від різних станів ринку:

Стан ринку Бум Ріст Стагнація Спад Рецесія
Ймовірність 0,01 0,10 0,50 0,30 0,09
Портфель інвестора типу 1) 18 % -2 % -22 % -82 % -122 %
Портфель інвестора типу 2) 18 % -2 % -12 % -62 % -102 %

 

Отже, що більшою буде ймовірність реалізації стану спаду економіки і що тривалішим буде цей процес, то швидше захочуть інвестори типу 1) та 2) зафіксувати свої збитки, щоб не поглиблювати їх. Так би діяли раціональні інвестори, проте значна частина інвесторів не є раціональними – їм дуже важко усвідомити, що стратегія, яку вони обрали, могла призвести до втрат. Наприклад, деякі інвестори типу 2) продовжують інвестувати в акції, які стрімко подешевшали, порівнюючи їхні ціни з цінами тих часів, коли інвестори формували свій початковий інвестиційний портфель. Деяких інвесторів типу 1) далі приваблюють квартири, які зараз можна придбати за півціни. Тим самим вони хочуть відіграти свої втрати, хоча насправді лише збільшують свої ризики.

Мине три-шість місяців, і може виявитися, що ми скочуємося до стану рецесії в Україні, і тоді раціональні інвестори почнуть продавати акції та нерухомість зі значним дисконтом. І тоді втримати інвесторів типу 1) та 2) від повальних розпродажів не зможе жодна сила. У гру вступлять поведінкові фінанси, а саме – надмірна реакція на негативні сигнали ринку. Саме тоді інвесторам типу 3) та 4) потрібно вдало розпізнати момент падіння ринку акцій та нерухомості, щоб придбати знецінені активи у інвесторів типу 1) та 2). Тут головне не перестаратися. Все потрібно робити в міру.

У інвестиційних колах відома така історія. Щоб пересвідчитись у аналітичних здібностях інвесторів, вирішили порівняти їхню здатність передбачати поведінку акцій на ринку з аналогічною здатністю шимпанзе. Інвестори вибирали компанії, привабливі для інвестування, на основі моделей прогнозування, а шимпанзе вибирали компанії зі сторінок The Wall Street Journal, кидаючи «дартс».

 

 

Інвестиційний портфель формувався як розміщення капіталу в однакових частках серед усіх обраних акцій. Результативність інвесторів і шимпанзе виявилась однаковою. Тоді вирішили замінити шимпанзе горилами і запропонували їм виймати з кошика банани з прив’язаними до них назвами компаній з індексу S&P 500. Знову результативність горил та інвесторів виявилась однаковою. Тобто тип мавп на успішність стратегії інвестування не мав суттєвого впливу. Коли ж інвесторам дозволили формувати інвестиційний портфель з різними пропорціями капіталу, то вони отримали суттєву перевагу у результативності своїх стратегій перед мавпами. Тобто управління частками капіталу, інвестованими в різні сегменти ринку, дозволяє суттєво покращити прибутковість інвестиційного портфеля. Чи можна зробити повчальний висновок з нашої інвестиційної історії стосовно раціональної поведінки українського інвестора?

А висновок такий – один і той самий долар в різних станах ринку має різну ціну. Коли ринок зростає, то цінність одного долара є меншою, ніж коли ринок падає. Усе пізнається в порівнянні: коли ринок росте, то він росте для всіх інвесторів, і тому ваш долар не є таким цікавим для інших. Тоді проблема полягає лише у пошуку привабливих інвестицій. Коли ж ринок падає, то інвестиційних пропозицій багато, а капіталу не вистачає. Тоді ліквідний долар може бути у кілька разів ціннішим, ніж неліквідний. Проте за ліквідність ми платимо відмовою від високої прибутковості на ринку, що зростає. Така інвестиційна стратегія називається хеджуванням. Отже, хеджування – це відмова від надмірної прибутковості за умов зростання ринку, що компенсує надмірні втрати у разі його падіння.

Фахівці з фінансового моделювання можуть ретельно прорахувати вартість одного майбутнього долара сьогодні за умови настання різних станів ринку завтра. Такий спосіб оцінки фінансових продуктів, які розкладаються на атоми ризиковості, придумали відомі економісти Ероу та Дебрю. На їхню честь відповідні фінансові інструменти, що вимірюють вартість долара за різних станів ринку, називаються Ероу-Дебрю зобов’язаннями. Кожен фінансовий продукт можна розкласти на складові з різними типами ризиків. Ці ризики не можна помацати руками, як яблука чи груші, вони є віртуальними. І лише чисельні інструменти фінансової аналітики можуть виміряти їхній вміст і належно їх оцінити.

 

 

С. Далі. Живий натюрморт (1956)

Залежно від того, якою є ймовірність настання спаду ринку та рецесії, більшою повинна бути частка інвестиційного капіталу, що спрямована на захист від цього ризику. Саме ця частка убезпечуватиме інвестора від вимушених продажів активів у разі падіння ринку. Ця подушка безпеки зробить інвестора більш захищеним у періоди фінансової нестабільності та кризи. Такі подушки безпеки інвестор повинен створювати для кожної складової ризику, з яким він стикається, наприклад, втрати роботи, працездатності тощо. Величина захисного фонду повинна відповідати оціненій ймовірності настання відповідних несприятливих подій.

Зараз ми переживаємо кризу ліквідності, а тому потрібно берегти кожен долар і кожну гривню. Ми повинні розумно ними розпорядитися, не витрачаючи їх на імпульсивне споживання, купівлю побутової техніки та оновлення автопарку. Наш ліквідний капітал може стати нашим шансом змінити наше життя, стати справжнім інвестором і отримувати доходи від інвестицій, що значно перевищуватимуть наші доходи від професійної діяльності. Раціональність поведінки інвестора на ринку, що падає, є запорукою його фінансового успіху в майбутньому.

Залишається зовсім «мало» – знайти оптимальний момент для купівлі недооцінених активів українського ринку, а саме акцій та нерухомості! І цей момент може настати вже за кілька місяців. Не проґавмо свій шанс!


Передруковано з Innovations.journal.2009

Top

Add a comment




RedTram Ukraine